灵魂学研究的新进展(利率平滑研究及其新进展)

利率平滑的研究非常活跃，是最优货币政策研究中的一个突出而重要的问题。利率平滑的研究大致可以分为两个阶段，这两个阶段也代表了两种不同的研究范式：一个阶段是在货币政策操作规则框架内为央行的利率平滑操作实践寻找理论基础并提供理论解释， 其表现是利用各国中央银行控制的市场基准利率数据和重要的宏观经济数据——对利率平滑，证明利率平滑操作在不确定的经济环境中是最好的，进而研究利率平滑操作对对宏观经济稳定、金融稳定和市场参与者经济行为的影响； 另一阶段，在新古典拉姆齐模型框架下，从宏观经济学的微观基础出发，研究了私人部门优化行为的影响，即对货币政策操作，这种操作可以内生地导致利率平滑成为最优操作模式，符合消费平滑、价格粘性等经济运行规律，从而为央行货币政策操作实践提供理论指导和启示。这两种研究范式从宏观和微观角度研究利率平滑的最优性，相辅相成，共同丰富了利率平滑的研究。

一、利率平滑的操作实践

近十年来，西方工业化国家的中央银行，如美联储，欧洲，中央银行、澳大利亚，中央银行、新西兰，中央银行、英国，中央银行、德国中央银行和日本中央银行，在实施政策，货币政策的过程中，其他国家的中央银行一直在不断调整其运作模式，寻求实现这一目标的最佳路径。在货币政策操作的实践中，大多数银行逐渐采用利率平滑控制模式来调整各自的市场基准利率。以美联储，为代表的中央银行非常巧妙地运用了利率平滑，成为稳定宏观经济的重要政策操作模式。利率平滑是各国中央银行货币政策操作中的一种普遍现象，其表现形式是在同一个方向上不断微调市场基准利率，而反向变化频率低，间隔长。1990年7月，美联储明确宣布将逐步平稳地调整联邦基金利率。在1990年7月至2006年6月的16年间，美联储调整了68次利率，平均每2.82个月调整一次，包括6次反向调整，其中大部分调整幅度为25个基点，只有16次调整幅度高于25个基点。从1995年1月到2006年5月，加拿大和央行共140次调整银行隔夜拆借利率。1996年8月以后，调整主要是同向变动，大多在25个基点，反向调整区间长，频率低，也具有明显的渐进性和平滑性。鉴于对复杂的欧元区经济和更大的开放性，长期未成立的欧洲中央银行在对的欧元调控中采用了利率平滑的操作模式。

自20世纪60年代末开始金融创新、70年代末开始金融自由化以来，各国央行控制对货币供应量的难度越来越大。随着金融全球化的快速发展，利率变动的溢出效应越来越明显。这些都促使美联储等国央行适应经济形势的变化，放弃货币总量的政策，转而将利率调控作为货币政策的中介目标。顺利调整目标利率实际上是货币政策的“钉住利率”，使名义目标利率接近长期自然利率。美联储和其他国家的中央银行为自己树立了平稳运行的形象后，他们只需要在同一个方向或相反的方向上稍微改变目标利率，就可以准确地向市场传达政策调整的意图，影响市场参与者的经济行为，影响经济运行而不发生大的政策变化，并在经济波动不大的情况下保持产出和通胀目标的稳定。美联储和其他央行的这一变化，标志着政策，货币的经营理念发生了根本性的变化，其目标是追求一种“中性”的政策货币，以取代过去旨在刺激经济的政策，货币，从而实现使对经济的实际利率既不刺激也不抑制的目标。

二、利率平滑的理论解释

根据定义，在中国引入美联储利率调整时，“利率平滑”可以转化为利率平滑，而不是“微调”。“微调”只能表示一次性的小调整，而不能表示同方向的连续调整。平滑不仅表达了利率每次小幅调整的意义，也表达了利率调整的规律性、连续性和方向性。利率平滑的理论基础或根源来自于中央银行为保持产出和通货膨胀稳定而进行的货币政策操作所形成的政策规则，即带有利率滞后项的泰勒规则，其模型表达式为：

Y-yp代表产出缺口，代表每个季度末的通货膨胀率，T代表目标通货膨胀率，、和是参数。

根据货币政策操作的政策规则，当前市场的基准利率由滞后于第一周期的利率it-1决定，而实际利率int、通货膨胀率t、通货膨胀目标’和产出缺口yt-ypt规则中的系数01被称为平滑系数，它衡量滞后利率的权重。它表达了市场基准利率对中其他重要宏观经济变量的变化对局部调整的反应程度。产出缺口和通货膨胀率的变化将引发一系列利率的同向调整，从而使重要的宏观变量回归到潜在值或目标值。系数和表示基准利率对中通货膨胀和产出缺口的总体反应程度。给定值和系数和值越小，利率调整的幅度越小，导致利率波动的方差越小。因此，政策规则中的系数、和包含利率平滑的两个重要方面：市场基准利率的逐步调整